摘要

　　2021年纯碱的走势跌宕起伏，荡气回肠，剧烈日内波动动辄百点，一字拉升、直线跳水、U型反转屡见不鲜。截至今年十二月，纯碱期货上市已经满两年了，这两年参与者愈加广泛，品种持仓量和成交量在全市场中名列前茅，而大持仓量和高成交量也说明了品种本身存在较大矛盾和博弈，参与者背景不一，手法逻辑各不相同，龙争虎斗错综复杂。在这个背景下，对品种进行分析寻找安全边际和确定性机会就十分艰难，未来一年，纯碱的供需结构将是供应偏紧的格局，供应方面连云港碱业2021年底退出的130万吨产能缺口将由若干碱厂的扩产填补，基本持平；需求方面，浮法玻璃的冷修预计导致重碱需求减少60万吨左右，光伏玻璃的投产预计增加重碱需求155万吨，重碱需求净增加95万吨，每周净增加1.83万吨，占重碱周产量的6%左右。但纯碱的供应端具有弹性，开工率调节6%不是难事，加上2021年底的160万吨厂家库存、终端的30天备货库存，需求的增量不足以影响整个格局，预计厂家库存还是在150万吨-50万吨之间变化，与之伴随的只是向社会库存的相对转移而非绝对去化，就像今年年初折腾到年底，一看库存还是那100多万吨货，相信在今年的大起大落之后，参与者对预期和现实都有了更清晰的认识。所以预计2022年整体波动区间要小于2021年，正如小标题所言，北雁南飞有定时，阴晴圆缺不可悖，新的一年还是要关注一个个局部的牌面、驱动和节奏，需要在相对运动中寻找安全边际和优势策略，从而与胜利者同行。

　　一、行情回顾

　　站在2021年的年尾回头看，K线的轨迹呈现了纯碱今年价格走势的起起落落，事后复盘可能会感觉很清晰，但在其中的每一个时点，回忆起当时的感受，只能说是无比的迷茫和忐忑。整体来说，年初脉冲式上涨然后震荡蓄能，七月之后开启连续上涨，斜率越来越陡峭，然后在十月中旬过刚易折盛大落幕，下跌震荡再下跌，走上寻底之路。那么接下来我们将回到每一个阶段，回顾当时到底发生了什么。

　　年初之时延续了去年底的悲观心态，库存高位，销售疲软，价格持续走低，熊途漫漫。但反转却悄然发生了，没有人能想到这是未来几年再也看不到的价格低点了。反转的原因最根本的还是供需结构的改变，12月16日工业部发文《水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿）》，其中明确了光伏压延玻璃可以不制定产能置换方案，即解除了产能限制，为光伏玻璃的大量扩张产能铺平了道路，光伏玻璃和平板玻璃一样，原料必须用到纯碱，而新能源又是国家的重要战略，所以纯碱由供需过剩转变为供应偏紧已成为明牌。但光伏生产线投产需要时间，资金需要入场，预期转变为现实需要用周度产量库存数据和一根根阳线来印证，跌的太久了，盘面太弱了，大家已经没有信心，不敢再抄底了，子弹需要飞一会儿。

　　然而子弹并没有飞很久就打响了战斗，其中有几点重要原因，首先是疫情之下国际货币宽松，大宗商品普遍大幅上涨；其次国内证券市场对金属冶炼和化工类周期股票热情高涨，纯碱标的估值不断新高，证券市场的火热也为现货市场带来了动力，许多新面孔到碱厂扫货，出价高付款快；最后不可忽视的一点就是，玻璃在房地产竣工潮下，行情提前启动，期现接力上涨，气势如虹，库存快速下降，市场上一货难求，当时市场上问的最多的就是货去哪了？在市场景气下，玻璃生产线复产积极性大幅提高，玻璃在产产能恢复了10%，与之对应的就是刚性的纯碱需求，而且在玻璃利润越来越高的情况下，产业链利润向上游传导也变得非常实际。预期和现实叠加，多重利好刺激，下游玻璃企业主动提高常备库存，中间环节加紧囤货，值得一提的是，碱厂吸取了2020年夏天快速涨价的教训，今年采取了小步快跑的策略，五十五十提涨，留出时间让市场消化上涨预期。如此一来，上中下游以及外部资金形成正反馈，不断推高纯碱价格。

　　4月中旬，纯碱面临05合约交割，库存方面整体并没有怎么去化，只是在高预期下的库存转移，所以本轮行情的推手“外部资金”开始借题发挥，之前推高价格时是采取的“多空双开”，此时平多单获利了结，将多单移至远月，然后结合库存和交割故事打压盘面价格，然后下跌到位之后再平空单获利了结。这就是4月中下旬回调的过程，在当时看回调的幅度从2000回到1650还是很大的，甚至又找回了被去年底熊市支配的恐惧，但现在来看当时回调的300点和后来的翻倍上涨相比不值一提，可在当时实在是很难战胜恐惧。

　　时间来到5月，主力合约换月后，价格中枢稳步上移，看不到什么回撤，上涨斜率愈发陡峭。其中的利多因素很多，例如大宗商品的持续火热、纯碱库存持续去化、碱厂夏季检修集中等等，但其中也掺杂这光伏玻璃价格回落至成本线，可能对新投产造成延期；国常会中央多次强调稳控大宗商品价格等利空因素，所以博弈是一直持续存在的。

8月12日发改委发布上半年能耗双控目标完成情况晴雨表，纯碱产能大省青海、江苏赫然在榜，方向盘向左急打，能耗双控、限电减产成为了焦点中的焦点，但由于七月底玻璃限仓，行情戛然而止掉头向下，对纯碱情绪也有很大影响，所以双控晴雨表发布初盘面依旧震荡，但震荡整理之后随着煤炭的高歌猛进，整个市场被点燃，纯碱、甲醇和PVC是几个化工中上涨最坚定猛烈的品种。

煤炭九月份的上涨令人叹为观止，当时朋友圈转发的把《热爱105°C的你》改编成《热爱1005￥的动力煤》可见一斑，这些片段都是那个多头梦幻九月的缩影。

国庆前后，纯碱主力合约已经来到了3500元/吨的高位，利润空间非常大，所以开工率持续回升，但当时库存数据低位，碱厂现金流充沛涨价坚决，所以即使商品普遍回调的时候，纯碱依然坚挺，不禁让人喊出4000、4500，如果说年初恐惧的不敢做多，那此时就是贪婪地相信纯碱永远不会跌。但10月份恒大等一众房地产公司频频暴雷，对建材类期货品种杀伤非常大，现在来看化工的一枝独秀已然是难以为继的了，但当时还会认为房地产不会硬着陆，纯碱是被错杀的。

　　值得一提的是纯碱因为光伏预期，长期是Contango正向结构，在纯碱高位时，不少投资者是反套持仓或者将多单移至05，但随着双控缺煤限电、物流紧张的短期供应端问题和房地产长期下行的需求问题共同出现的时候，纯碱月间的正套似乎成为了唯一答案，但Contango向Back结构的转变异常犀利，中秋至国庆的短短两周1-5价差由20打到450，让很多投资者措手不及。而结构的转变导致在01套保的期现商不好向远月迁仓，而01价格升水过高导致不好点价，这样交割库中的社会库存流动性被锁死，现货更加紧张，现货价格更加紧俏，这样一来纯碱看上去更无敌了，看不到涨的尽头。

　　而后的故事大家都知道了，发改委9天28文，甚至要启动价格法来强力监管，煤炭双十一打对折，从哪来回哪去，多头的盛宴就此结束。纯碱盘面在多头资金的奔逃下难以独善其身，持续下跌最后稳定在2550一线，而身处其中的交易者往往不能豹变，无法忘记之前长期牛市的惯性，从而不断加仓抄底，导致前期的利润大幅回吐，甚至由于浮盈浮亏时交易头寸不对称而导致产生净亏损。

　　十一月下旬至十二月中旬的故事是碱厂由于低库存和现金流充沛，并不降价，出厂价保持3000以上，造成期货深贴水，但此时没有人再想去高位接货，所以厂家库存迅速累积，交割库库存点价持续出货，纯碱重新形成高库存、高开工、高利润的“三高”局面，但因为临近01合约交割，交割库库存见底，玻璃厂库存也持续下降，如果碱厂挺住价格，基差必然要收敛，鹿死谁手犹未可知。其中发生了很多博弈，但从结果来看，库存回到150万吨以上的时候，盘面价格还是又快速从2550砸下至2250，多头还是败了此阵，这一役同样值得反复思考，篇幅原因，在此按下不表。

　　十二月下旬以来，随着连云港碱业的停产、多家碱厂的检修、玻璃厂补库的迫近，01合约价格又反弹至2500。但“三高”尤在，未来如何演绎是个问号，预计01合约会在2500附近、05合约在2300附近震荡一段时间，等待驱动。

　　行情回顾当中，笔者多次代入回当时的想法中，只是想说明当局者迷，身处在那些时点很难像现在的上帝视角俯瞰全盘，但回顾的意义就是为了对博弈各方参与者行为模式有更深刻的理解，从而完善自身的分析模型和系统，争取在新的一年积小胜为大胜。

　　二、供应端分析

　　纯碱产量近三年保持稳定，维持在2800万吨左右，产能变化方面，2021年12月20日连云港碱业130万吨彻底停产，连碱退出的产能缺口将由若干碱厂的复产和扩产填补，但由于新产能出产品需要过程，所以22年上半年产能还有小幅缺口，开工率保持8成水平的话，或有助于纯碱库存的去化。加之考虑到纯碱供给侧开工的弹性以及2021年限电等造成的产量损失，2022年预计供给端与今年基本持平。

纯碱库存方面，由于近两个月碱厂的高位挺价，中间环节及下游接货意愿了了，库存大幅累积，重回160万吨高位，但回顾整年发现，光伏需求和双控限电喊了那么久，上中下游库存加起来还是那200多万吨，没有明显的绝对去化，只是三者之间的相对转移。这是一个有趣的现象，所以预计大家对明年的供需预期不会像去年对今年那样乐观了。

进出口方面，近几年进出口量双双持续减少，今年全年净出口50万吨左右。随着国内供应偏紧，出口量很难大幅提高，而进口方面由于存在配额，今年价格3500上方的时候进口也没有超出很多，所以预计明年进出口方面的因素不会成为重要变量。

　　最后，成本方面随着煤炭以及原盐价格的回落，纯碱成本也有显著降低，目前在1600元/吨的水平，头部企业的成本控制会更加优秀。所以目前全行业利润还是很好的，这也是一直所说高利润高开工高库存的重要原因。所以空头要打纯碱的估值，很大程度上也源自认为玻璃利润大幅压缩之后，产业链上游的纯碱高利润不可持续。但无论如何，纯碱的供需格局已由过剩向偏紧转变，过去压着纯碱成本线报价的日子可能短时间内不会再见了。

　　三、需求端分析

　　重碱需求端主要就看玻璃，大数上，2021年底浮法玻璃17万吨日熔，光伏玻璃4万吨日熔，每吨玻璃带动0.2吨重碱的需求，那么日耗碱量就是4.2万吨，与每周重碱30万吨左右产量对照就可以计算出重碱的供需差，夏季检修限电导致供给侧收缩造成了三个多月的供不应求，但大部分时间浮法玻璃复产和光伏玻璃新线投产带动的需求不足以支撑纯碱的高开工，无法达到大幅绝对去化。

需求端玻璃的变化主要来自三个反面，即浮法玻璃、光伏玻璃生产线的点火投料和在产生产线的冷修，浮法玻璃方面明年的基调是冷修高于复产点火，日熔量预计减少1万吨，实际按80%折算即减少0.8万吨；但光伏玻璃会有3.8万吨新增日熔产能投产计划，实际投产不及预期按照60%折算是2.28万吨，这样净增加需求较目前21万吨日熔提升7%。所以2022年纯碱供需格局不出意外向供应偏紧转变。

　　四、小结与展望

商品的定价由供需格局设定基调，通过矛盾发酵、资金推动、情绪演绎，围绕预期和现实进行博弈，最终落叶归根大江东去，遵循产业和价格周期。2022年供需格局定的调较2021年有所下降，战况激烈程度可能有所减弱，但纯碱是个从来不缺乏波动的品种，而且由于上中下游之间的利润转移、库存转移以及纯碱玻璃两个品种的联动，纯碱的单边、纯碱月间的套利、纯碱玻璃价差的套利等众多头寸的选择让纯碱品种也从来不缺乏机会。在这个品种上要特定情况特定分析，不能盲目于基本面分析，高波动和对手盘的复杂性可能让交易者无法撑到回归基本面的时刻。通过今年的行情回顾，我想都能从中提炼出很多经验和感悟，雁字回时月满西楼，花自飘零水自流，希望新的一年我们遵循规律守正出奇；落红不是无情物，化作春泥更护花，祝愿投资者朋友交易顺利，祝愿纯碱产业在期货的助力下蓬勃发展，越来越好！（来源：华融融达期货）

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