摘要

　　10月纯碱期货大幅下挫。基本面角度，主要利空因素在于前期能源成本支撑下的龙头品种动力煤以及产业链下游品种玻璃的价格均出现了大幅下挫。

　　正文

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　　1月纯碱做多逻辑弱化，价格承压

　　11月至今，纯碱期货延续下跌格局，只是下跌速度放缓。基本面角度上，一方面短期内纯碱自身累库并不明显，供需矛盾的压力不大，因此华北地区的现货价格维持强势，跌幅有限。另一方面，主要偏空的因素如煤炭和玻璃的价格暂时都没有见底。两者虽然分别大幅下跌，但目前煤炭和玻璃库存均开始累库。基本面角度，均已经从前期的多头转为空头。尤其是玻璃，库存回升至高位。11月-12月逐步转淡的终端施工需求以及玻璃制品需求，玻璃期货价格或仍在寻底当中。因此，多空交织的背景下，纯碱现货虽然僵持，但随着上周纯碱自身累库的趋势进一步确认，期货端有再度转弱的迹象。实际上，今年玻璃价格作为纯碱价格的先行指标，产业链角度指导意义较强。目前对于纯碱而言，基本面处于似是而非的过程当中，前期做多的诸多逻辑已经弱化，价格承压。

　　从现货的运行情况来看，目前华北和华中的中重碱价差拉开，同时由于目前华北重碱的绝对价格仍处高位，从历史角度而言，后市现货价格承压概率偏大。

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　　11月纯碱装置开工率回升

　　目前纯碱生产企业整体开工率79.2%，整体开工率从10月的70%回升10%。而80%的开工处于历史的中位水平。 具体检修企业方面，长期停车装置主要有湘潭碱业（30万吨），大连大化60（万吨），广宇化工（25万吨），云南大为（20万吨）。10月至11月初的短期停车装置主要昆仑碱业（150万吨）5天，盐湖煤业（120万吨）5天。其他主要装置则在负荷上有一定降负。因此总体而言，11月预计纯碱装置的开工率或进一步上行。

　　纯碱利润方面，目前联碱法装置和氨碱法装置生产利润均有见顶拐头的现象。

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　　纯碱库存累库趋势确认

　　10月至今，纯碱期货库存逐步从去库转为累库。分地区数据来看，西北地区纯碱库存15.5万吨（低点7.7万吨）。华北地区纯碱库存，上周6.1万吨（低点2.8），华东库存8.7万吨（低点4.8万吨），华中库存5.1万吨（低点3.3万吨）。虽然9月市场情绪火热，但是10月的库存趋势来看，并没有出现“反常”的表现。相对的消费淡季下，后市累库的幅度将是市场关注的重点。

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　　玻璃库存回升至中高位，期货大幅走弱

　　10 月国庆长假至今的一个多月，玻璃期货经历了大幅的下跌。 基本面角度，利空的因素是多方面的。 一方面是前期能耗双控下华南地区部分终端开工负荷下降，导致对于浮法玻璃的需求转弱。 另一方面是由于国内宏观基建的托底效应逐步下降，叠加今年10月至今浮法玻璃开工率维持高位，行程了供大于求的格局。 实际上，开工角度最近5周浮法玻璃总计生产线305条，在产产线持续维持在265条，日熔量175000吨。 另一个月度级别的总体开工数据来看，开工负荷维持在89%，淡旺季开工差异不明显。 导致淡季产量增加对冲了9-10月的旺季相对的旺季需求。 同时，从盘面角度而言，由于1月合约处于相对的消费淡季，一般走势弱势弱于其他合约。 今年，期货贴水现货的格局下，市场对于未来供需的预期进一步转弱。 从基差的角度而言，目前正基差基本都是由期货下跌为主，后期现货会否跟跌也是另一个观察点。

　　分区域库存水平来看，河北地区的玻璃生产企业库存今年低点102万重箱，经过2个月的累库，增加至939万重箱。同时，从季节性的对比来看，呈现较为明显的提前累库行为，供需角度而言，对于价格影响是偏空的。同时，其他地区主要玻璃生产地区的库存为山东521、广东398、湖北455、江苏332，单位：万重箱），较年内的库存低点分别累库50%-100%的水平不等。

　　月度全国玻璃库存数据上。8月全国库存数据最低3343万重箱，虽然开始逐步累库，9月库存回升至4733万重箱水平，10月进一步增加至5791万重箱，并已经开始接进2015年的同期高位水平。库存增加导致期货和现货价格承压，目前生产毛利随着期货的大幅下挫，利润已经跌回到年初的水平。

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　　房地产后周期，玻璃纯碱或互相传导

　　9-10月是房地产施工的旺季，也是往年对于玻璃需求的时点，然而今年由于房地产销售面积的增速角度上半年是主要的时点，下半年处于增速下降时点。因此，对于玻璃的而言，4季度是承压的时点。而且，目前来看，玻璃正在逐步显示后，基建后周期的需求不力的迹象。那么，随之而来的对于纯碱需求的下滑，或是下一个纯碱将要面临的局面。

　　美联储Taper开始，国内动力煤带动一众品种下跌

　　11月至今，美联储taper开始，市场关注许久的屠刀终于落下，同日，国际原油价格下挫，从商品的角度表现了对于货币流动性收紧的担忧。国内层面，动力煤期货价格大幅下挫，对于内盘诸多与能源价格直接或者间接相关期货品种，均以大幅下挫的方式完成压力释放，纯碱也在其列。目前上层的宏观因素对于纯碱这类偏原料端资源品并不算友好。因此，自上而下的趋势而言，目前纯碱已经逐步进入下行背景周期。（虽然某些细分的小类应用领域纯碱需求也有起色，比如新能源方向）

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　　结论

　　目前1月纯碱期货暂时横盘整理运行，展望后市，纯碱检修下降，总体供给环比或增加。同时需求端下游的玻璃受制于高库存，后期开工负荷或承压，对于纯碱的需求有不确定性。目前纯碱自身累库的趋势逐步确定，上下游库存变化趋势趋同，因而纯碱价格承压或贯穿4季度。总体而言，目前1月纯碱反弹或仅是下跌中继，后续或再次探底。(来源：申银万国期货研究 作者：陆甲明)

　　风险揭示

　　1、重碱装置意外检修

　　2、进入冬季，环保检查影响开工

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